Tom Cole dice que debería desechar los viejos fundamentos, como el valor en libros, y buscar uno diferente más en sintonía con el 21st siglo. trabaja para el
W¿Cuál es la medida del valor de una empresa? Si usted es como la mayoría de los inversionistas, lo primero que busca es el valor contable, las ganancias y los dividendos. Tome esas tres métricas con pinzas, dice el administrador de dinero de Chicago, Thomas Cole. Él dice que es mejor evaluar, en cambio, cuánto efectivo suelto genera una empresa a partir de sus operaciones.
Con la ayuda de dos socios, Cole ha convertido la simple estadística del flujo de caja libre en una operación de selección de valores rápidamente exitosa. En poco más de cuatro años, Distillate Capital Partners ha atraído menos de mil millones de dólares a su fondo principal, superando cómodamente el promedio del mercado.
El flujo de caja libre, como lo ve Distillate, es el efectivo de las operaciones menos los desembolsos para gastos de capital. Que esta sea una buena manera de ver la rentabilidad no es un concepto novedoso. Warren Buffett ha estado pregonando la idea al menos desde 1986, usando la frase "ganancias del propietario". Lo que quiere decir con eso: al propietario de un negocio no le importa mucho el ingreso neto, sino mucho la cantidad de efectivo que se puede extraer de manera segura sin perjudicar el negocio.
La necesidad es la madre del emprendimiento. Cole, ahora de 61 años, Jacob Beidler, de 41, y Matthew Swanson, de 46, crearon Distillate después de que New York Life cerrara una boutique de investigación en la que trabajaban. “Sabíamos que el mundo no necesitaba otro administrador de dinero”, dice Cole, pero no querían abandonar el trabajo que ya habían realizado en su forma alternativa de evaluar acciones. Cole, un anciano estadista con cuatro décadas en la gestión de activos, es el director ejecutivo, pero los tres poseen partes iguales.
Los balances, definidos para una era de fabricación de acero, son irremediablemente anticuados para una economía de activos intangibles como patentes de medicamentos y software.
La compañía de seguros se perdió una pequeña y agradable aventura. Desde su creación en 2018, el fondo cotizado en bolsa Distillate US Fundamental Stability & Value, que se centra en grandes empresas, ha promediado una rentabilidad total del 13.4 % anual, frente al 10.1 % del S&P 500. Dos incorporaciones recientes a la línea de productos, una un fondo que tiene acciones extranjeras y una pequeña acción estadounidense representan el 4% de los activos de Distillate y tienen una apertura mixta, con las acciones extranjeras detrás y las acciones pequeñas muy por delante de los puntos de referencia.
La obsesión de Distillate con el flujo de efectivo libre surge del escepticismo sobre la contabilidad corporativa. Los ingresos netos pueden manipularse o suavizarse artificialmente con demasiada facilidad, dice Cole, citando comentarios mordaces de Buffett en la carta de este año a los accionistas de Berkshire Hathaway.
Cole continúa: Los balances, definidos para una era de fabricación de acero, son irremediablemente anticuados para una economía de activos intangibles como patentes de medicamentos y software. “Ha habido un cambio subyacente de [una economía] impulsada por el capital físico a otra impulsada por el capital intelectual”, dice Cole. La falta de principios de contabilidad generalmente aceptados: Calculan el valor en libros, el exceso de activos sobre los pasivos, para incluir el valor de las fábricas y almacenes, ya que estos se capitalizan en el balance. Pero el libro no incluye el valor acumulado de la investigación y el desarrollo, que se cancela tan pronto como se incurre en los gastos.
Cole se considera un inversor de valor, es decir, alguien que instintivamente prefiere una empresa de crecimiento más lento que cotiza a un múltiplo bajo de su poder adquisitivo a una de crecimiento rápido que cotiza a un múltiplo elevado. “La inversión en valor ha funcionado durante mucho tiempo”, dice. “Es intuitivamente atractivo”. Pero mira cómo la noción de valor se da la vuelta en sus manos.
Un tradicionalista, siguiendo los preceptos de aquel 20th biblia del siglo de la inversión en valor, de Benjamin Graham y David Dodd Análisis de la Seguridad, preferiría comprar una pesada empresa de servicios públicos como American Electric Power que una acción de Silicon Valley como Alphabet, la empresa matriz de Google. La utilidad se puede comprar a 1.9 veces el valor contable; Alfabeto va por 4.5 veces el libro.
Eche un vistazo a los flujos de efectivo, dice Cole. La empresa de servicios públicos tiene la costumbre de consumir todos sus ingresos netos y algo más en la construcción de nuevas centrales eléctricas y líneas de transmisión. Cubre sus cuantiosos dividendos pidiendo dinero prestado.
Los dividendos son reales pero arcaicos: la forma moderna de desembolsar efectivo a los accionistas es mediante la recompra de acciones.
Alphabet, por el contrario, genera una gran cantidad de efectivo que no tiene que reinvertirse en el negocio. Según los cálculos de Cole, la empresa de búsqueda web tiene un precio de 15 veces el flujo de efectivo libre esperado para este año, la empresa de servicios públicos a 140 veces. Distillate US Fundamental es propietaria de Alphabet, Apple, Visa y Broadcom; no posee ninguna utilidad.
Junto con los ingresos netos y el valor contable, los pagos de dividendos constituyen una tríada clásica de valoración de Graham y Dodd. ¿Que hay de ellos? Seguramente son cosas reales, no fáciles de manipular como las ganancias o irrelevantes como el valor en libros.
Los dividendos son reales pero arcaicos: la forma moderna de desembolsar efectivo a los accionistas es mediante la recompra de acciones. Cole dice que la manera de afinar este cambio en los hábitos corporativos es ser indiferente a si el efectivo se gasta en dividendos, recompras o pagos de deuda. Está feliz de incluir en la cartera acciones como Adobe y AutoZone que no pagan ni un centavo.
Uno podría preguntarse cómo, en un momento en que Buffett es una celebridad y cada informe anual incluye un estado de flujos de efectivo, podría haber espacio para vencer al mercado utilizando valoraciones de flujo de efectivo. Respuesta: Si bien muchos inversores se han adaptado a los valores posindustriales, muchos no lo han hecho. El ETF iShares Russell 1000 Value, creado a partir de un índice en el que el valor contable juega un papel importante, tiene $ 50 mil millones.
Cole tiene la esperanza de que quedarán focos de exuberancia irracional para que Distillate los explote. “Durante la pandemia, las acciones de trabajo desde casa como Peloton y Zoom hicieron que la gente declarara que el valor como estilo está muerto”, dice. “Siempre pasa algo”.
Lo que Cole y sus socios lograron parece casi demasiado fácil. Crearon un administrador de activos utilizando servicios de back-office listos para usar y sin ayuda contratada. A pesar de una facturación anual bastante alta del 78%, no necesitan una mesa de negociación; Los creadores de mercado de ETF hacen la mayor parte de la compra y venta. No necesitan analistas porque obtienen todos los datos que necesitan de una suscripción a FactSet. No necesitan un departamento de atención al accionista porque, a diferencia de los fondos mutuos, los ETF no interactúan con sus clientes.
“Lo que estamos haciendo ahora no lo podríamos haber hecho hace 20 años”, dice Cole. El formato simplificado de un ETF es una ganga para los inversores; la tarifa anual del 0.39% en Distillate US Fundamental es la mitad de lo que cuesta el promedio de fondos mutuos administrados activamente. Y, sin embargo, esa tarifa es bastante lucrativa para los creadores del fondo. Probablemente se estén embolsando más de la mitad de los 4 millones de dólares al año que genera. De hecho, el flujo de efectivo es libre.
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Fuente: https://www.forbes.com/sites/baldwin/2023/03/13/tech-stock-friendly-value-investing/