Es posible que la inversión en valor nunca se recupere

Greenlight Capital de David Einhorn disfrutó de una sólido rendimiento del 36.6% neto en 2022, superando significativamente la caída del 500% del S&P 18.1. Desde su creación en mayo de 1996, Greenlight Capital ha obtenido una rentabilidad del 2,358.3 % para una rentabilidad anualizada del 12.8 % neto. Durante el mismo período, el S&P 500 ganó un 864 % para un rendimiento anualizado del 8.9 %.

Es posible que la inversión en valor nunca se recupere

En su carta de fin de año de 2022 a los inversores, el equipo de Greenlight Capital dijo que el año era su mejor que nunca en muchos sentidos, haciendo comparaciones entre 2022 y 2001. La última burbuja tecnológica estalló en 2001, pero el mercado no tocó fondo hasta 2009.

El equipo señaló que el "enorme mercado alcista" que persistió entre 2009 y el máximo del mercado hacia fines de 2021 culminó en una "burbuja masiva", especialmente en las acciones más especulativas. Sienten que la mayoría de los inversores durante este período de tiempo nunca incluyeron la valoración en su proceso de inversión o dejaron de incluirla.

Por un lado, el equipo de Einhorn advirtió que la inversión en valor probablemente nunca se recuperará de los flujos de salida "debilitadores" que cambiaron a estrategias pasivas o de otro tipo. Sin embargo, por otro lado, sienten que la cantidad muy reducida de competencia por las acciones de valor dará un impulso a su estrategia.

2022 regresa

El equipo de Einhorn cree que su falta de voluntad para asumir los riesgos en los que se sumergieron la mayoría de los demás inversores les permitió obtener un rendimiento superior en 2022. Como resultado, cuestionaron si valía la pena asumir los riesgos que generaron un rendimiento superior significativo para muchos inversores durante la corrida alcista.

En 2022, las posiciones largas de Greenlight Capital generaron un rendimiento del 2.4 % con un alfa del 30.2 %, mientras que sus posiciones cortas generaron un rendimiento del 30 % con un alfa del 15 %. Las coberturas de índices del fondo ganaron un 5 % y perdieron un alfa del 0.1 %, mientras que sus posiciones macro ganaron un 5.7 % con un alfa del 5.8 %.

2022 fue el mejor año para la cartera macro, siendo los dos ganadores significativos tasas de interés y swaps de inflación. El fondo había apostado a que la Reserva Federal endurecería más de lo que esperaba el mercado. También había apostado a que una combinación de inflación reportada y expectativas aumentaría más de lo esperado.

Nuevo puesto: Tenet HealthcareTHC

Aunque el equipo de Einhorn cree que estamos en medio de un mercado bajista, Greenlight estableció una nueva posición larga mediana en Tenet Healthcare durante el cuarto trimestre. La empresa opera hospitales y centros de cirugía ambulatoria.

En los últimos años, Tenet creció y cambió su combinación de negocios hacia sus cirugías ambulatorias de mayor margen, lo que le permitió generar flujos de efectivo significativos que Greenlight cree que son sostenibles. En 2022, la compañía recortó su guía debido a COVID y vientos en contra inflacionarios, lo que provocó que sus acciones se desplomaran más del 50% hasta finales de octubre.

El fondo cree que la retirada presentó una oportunidad atractiva para aprovechar la transformación de Tenet. Esperan que su crecimiento en los centros de cirugía ambulatoria se mantenga fuerte a medida que su cartera de hospitales reducida mejora tanto en costos como en volúmenes.

Einhorn compró sus acciones de Tenet entre fines de diciembre y principios de enero a un precio promedio de $48.61, o 8.7 veces las estimaciones de consenso de la compañía para 2023. La compañía anunció recientemente su plan y comenzó a recomprar alrededor del 20% de sus acciones en circulación para fines de 2024.

Socios de Green Brick

Green Brick Partners y Danimer Scientific fueron las dos únicas posiciones perdedoras significativas de Greenlight en el lado largo. Green Brick generó resultados operativos sólidos en 2022, aunque la desafiante perspectiva macro prospectiva causada por tasas de interés más altas compensó con creces esos resultados.

Greenlight espera que la empresa gane 6.02 dólares por acción cuando estén disponibles todos los resultados para 2022, frente a la estimación de 4.29 dólares por acción a principios de año. Sin embargo, el equipo de Einhorn señaló que las estimaciones para 2023 han disminuido de $ 4.62 a $ 3.17 por acción, lo que hizo que las acciones de Green Brick cayeran en picada.

Esperan que las acciones mejoren este año después de que el mercado decida que las estimaciones han cotizado lo suficiente en la desaceleración del mercado inmobiliario. En ese momento, Einhorn cree que el enfoque cambiará para determinar el múltiplo correcto para Green Brick en las ganancias mínimas. Consideran que la empresa está bien posicionada como operador de bajo costo en mercados demográficamente atractivos.

danimer científico

Greenlight Capital ha escrito sobre Danimer Scientific de vez en cuando durante varios trimestres. En 2021, el fondo cambió la mayor parte de su posición de las acciones ordinarias de la empresa a sus bonos convertibles, pero más adelante en 2022, aumentó su posición en acciones. Desafortunadamente, los bonos y las acciones de Danimer Scientific tuvieron un año terrible.

Por un lado, el equipo de Greenlight admite que Danimer Scientific es un SPAC tecnológico que consume dinero. Como resultado, no sorprende que los valores de la compañía se hayan desplomado junto con los de otros SPAC tecnológicos no rentables.

Sin embargo, el fondo sigue convencido de que Danimer Scientific tiene un producto viable y debería seguir siendo solvente. Señalaron que los conversos de la compañía cotizan por debajo del 40% del par, y su capitalización de mercado se ha desplomado por debajo de los 200 millones de dólares. Así, hay mucha opcionalidad si la tesis acaba siendo correcta.

Grandes ganadores en 2022

Los grandes ganadores en el lado largo en 2022 fueron Atlas Air Worldwide, CONSOL Energy, Rheinmetall, Teck Resources, Twitter y Siltstone Capital, de propiedad privada.

CONSOL Energy subió los precios del carbón altísimos de $22.71 a $65 por acción y pagó $2.05 por acción en dividendos. La compañía terminó el año sin deuda neta. En 2023, la administración del fondo espera que CONSOL obtenga ganancias mucho más altas y un flujo de efectivo libre significativo, la mayor parte del cual puede devolverse a los accionistas.

El holding privado de David, Siltstone Capital, ofrece vehículos que invierten en los derechos minerales de esquisto de Utica y Marcellus. El fondo disfrutó de ganancias considerables de esas participaciones a través de regalías impulsadas por el aumento del 46% en los precios promedio del gas natural Henry Hub 2022-2026 y una perspectiva mejorada para la actividad de perforación.

Mientras tanto, Tech se benefició de los precios más altos del carbón metalúrgico y las expectativas de que su nueva mina de cobre entre en funcionamiento a fines de 2022. Las acciones subieron de $28.82 a $37.82 por acción. Se espera que las ganancias de Teck para 2022 sean de $7.15 por acción, mucho más que los $4.68 por acción estimados a principios de año.

Rheinmetall se benefició de la reevaluación generalizada de las acciones de defensa tras la invasión rusa de Ucrania. David vendió las acciones en 2022 después de una ganancia considerable. La empresa también salió de Atlas Air Worldwide después de que acordó ser vendida a un consorcio de capital privado.

Finalmente, Elon Musk cerró su adquisición de Twitter a 54.20 dólares por acción, como había previsto el equipo de Einhorn, convirtiendo la empresa en privada. Twitter fue el tercer mayor contribuyente del fondo en 2022.

Cesta de burbujas

Finalmente, el equipo describió su estrategia corta de canasta de burbujas de larga data, que impulsó significativamente sus retornos de 2022. Definen las acciones de la burbuja como aquellas que podrían caer al menos un 80% y aún así no les parecen baratas. El objetivo del fondo de vender acciones especulativas en corto justo cuando la burbuja parece haber estallado.

Si bien el fondo ha mantenido su estrategia de canasta de burbujas de forma intermitente desde 2014, inició su quinta canasta de este tipo en enero de 2022, cuando pasó de cauteloso a bajista. Greenlight incluyó 31 acciones en su cesta con una posición corta combinada del 6 % en 2022. La cesta se mantiene. A fines de 2022, 12 de las acciones se habían desplomado al menos un 50 %, y solo una era positiva, con una ganancia del 23 %.

David también mantiene su posición corta en los componentes de un ETF gestionado activamente de las denominadas acciones de "innovación". La gerencia del fondo pensó que los componentes del ETF compartían características similares con los nombres que incluyeron en sus canastas de burbujas. El fondo acortó esta canasta a principios de 2021 y luego aumentó la posición al 9% del capital. La cesta se ha desplomado un 76% desde la entrada inicial del fondo.