El rendimiento del Tesoro a 10 años se acerca al 3%. Eso es un mal presagio para el mercado de valores.

La semana pasada, el rendimiento real del Tesoro a 10 años de referencia en realidad tocó el cero por ciento, algo que no había sucedido desde marzo de 2020. Fue entonces cuando la Reserva Federal inició su política monetaria hiperestimuladora, recortando las tasas a corto plazo a casi cero y comprando billones en valores para inyectar liquidez al sistema financiero. Dado que el banco central acaba de poner fin a esas políticas de emergencia después de unos dos años, la tasa real a 10 años finalmente ha subido desde alrededor de menos 1%, donde estaba a principios de marzo.

El concepto de tasa de interés real fue desarrollado por economista Irving Fisher hace más de un siglo. La tasa nominal cotizada en un instrumento consiste en una tasa real, más la inflación anticipada durante la vida del instrumento. La inflación esperada se refleja en la "tasa de equilibrio", calculada al deducir el rendimiento real de los valores protegidos contra la inflación del Tesoro del rendimiento de la nota del Tesoro regular.

Por un rato Martes, TIPS de 10 años negociado a un rendimiento real del 0%, mientras el Tesoro a 10 años se cotizó en 2.93%, lo que significa que el tasa de inflación de equilibrio Era 2.93%.

El 7 de marzo, la nota a 10 años rindió un 1.78 %, mientras que los TIPS correspondientes cambiaron de manos a un 0.99 % negativo, para una tasa de inflación de equilibrio del 2.77 %. Entonces, el salto reciente en el rendimiento del Tesoro fue casi todo en su rendimiento real.

Las tasas de interés reales positivas están asociadas con condiciones financieras más restrictivas, que es lo que la Fed está tratando de promover para frenar la inflación. Las tasas reales negativas son casi un soborno para los prestatarios, que pueden invertir dinero obtenido a bajo precio en todo tipo de cosas, sabias o no, aumentando los precios de los activos. El proceso funciona a la inversa cuando las tasas reales aumentan y se vuelven positivas.

Obtener rendimientos de los bonos por encima de la inflación esperada marcaría un hito, tal vez uno que indique un cambio hacia una política monetaria restrictiva, señala ed hyman, el economista perennemente mejor calificado que dirige Evercore ISI. Pero es más complicado, explica en una entrevista telefónica.

Visto al revés, la tasa de los fondos federales está aún más por debajo del rendimiento de los bonos del Tesoro, lo que hace que la política sea muy estimulante. “Tienes que obtener rendimientos de bonos y fondos federales en el mismo vecindario”, dice. En este momento, ni siquiera están en el mismo código postal, con fondos federales, la tasa clave del banco central, solo un cuarto de punto porcentual por encima de su piso de política pandémico, en 0.25%-0.50%, muy por debajo del rendimiento de 10 años del jueves por la noche. del 2.91%.

La tasa real (0.13% negativa el jueves, por debajo del 0% a principios de semana), aunque aumentó casi un punto porcentual completo en aproximadamente seis semanas, todavía está muy por debajo de la lectura más reciente del índice de precios al consumidor. que se disparó un 8.5% en los 12 meses terminados en marzo. Según la tasa de inflación "al contado" actual, en lugar del punto de equilibrio de los TIPS, el rendimiento real a 10 años todavía se encuentra en territorio negativo, en aproximadamente menos 5.6%, según Jim Reid, jefe de investigación temática de Deutsche Bank.

Dada esa gran brecha, se muestra escéptico sobre la predicción del mercado de bonos de una inflación futura de alrededor del 3%. “Todavía no estoy convencido de que la inflación caiga lo suficientemente cerca en los próximos dos años como para que los rendimientos reales se acerquen a los positivos”, escribe en una nota de investigación. Lo más probable es que sigan siendo negativos, debido a la "represión financiera" de los bancos centrales. Si los rendimientos reales aumentan (más probablemente debido a rendimientos nominales más altos que debido a una reducción más rápida de la inflación), advierte, "váyanse al límite, dada la acumulación de deuda global", con una explosión potencial en los costos del servicio de la deuda.

La mayoría de las personas no son lo suficientemente racionales como para analizar todo eso, argumenta Jim Paulsen, estratega jefe de inversiones de Leuthold Group, por lo que no cree que los rendimientos reales importen tanto. Y, agrega en una entrevista telefónica, los rendimientos reales bajos o negativos generalmente se asocian con un crecimiento débil y poca confianza, por lo que es posible que no estimulen la economía. De hecho, si la gente ve que los rendimientos vuelven a subir, puede restaurar una sensación de normalidad y aumentar la confianza.

Para el mercado de valores, encuentra que las tasas nominales significan más que los rendimientos reales. Y el punto de inflexión clave es cuando el rendimiento de referencia del Tesoro a 10 años cruza el 3%, como parece estar a punto de hacerlo.

Desde 1950, cuando este rendimiento ha estado por debajo del 3%, las acciones han funcionado bien. Pero les ha ido peor cuando era más alto (y aún peor cuando superaba el 4%). Cuando el rendimiento estuvo por debajo del 3 %, los rendimientos mensuales anualizados de las acciones promediaron el 21.9 %, frente al 10.0 % cuando los rendimientos eran más altos, según la investigación de Paulsen. Además, la volatilidad fue menor (13.5% versus 14.6%), mientras que las pérdidas mensuales fueron menos frecuentes (ocurriendo el 27.6% del tiempo, versus 38.2%). Más concretamente, solo hubo un mercado bajista cuando el rendimiento estuvo por debajo del 3% durante el período estudiado, pero 10 cuando estuvo por encima de ese nivel.

A Hyman le preocupa que cuando la tasa de los fondos federales y el rendimiento de los bonos se acerquen, podría haber una crisis financiera. ¿Qué tan mala es una crisis? Señala que, en 2018, cuando la Fed estaba elevando la tasa de fondos mientras reducía su hoja de balance, el

S & P 500
cayó un 20% a finales de año. Luego, el jefe de la Fed, Jerome Powell, dio un giro y declaró que sería "paciente" con respecto a más aumentos de tasas; terminó recortando las tasas en 2019.

Leer más arriba y abajo de Wall Street: Aquí vienen las subidas de tipos de interés. Podrían ser incluso peores de lo que esperabas.

No todas las crisis financieras conducen a recesiones económicas. En una nota de un cliente, Hyman enumera episodios de endurecimiento de la Reserva Federal que precipitaron lo que él llama crisis sin causar una recesión. Entre ellos destaca 1994, cuando el banco central duplicó la tasa de fondos, de 6% a 3%, en poco tiempo. Lo que siguió fue una derrota en el mercado de valores respaldados por hipotecas; la quiebra del Condado de Orange, California., cuyo tesorero había especulado con derivados financieros; y la crisis del peso mexicano que resultó en un rescate estadounidense de $50 mil millones. Sin embargo, no habría recesión por el resto del siglo.

Entonces, ¿qué tan seria es la amenaza de un rendimiento real de los bonos que ya no es negativo? Comience a preocuparse cuando la Fed eleve su objetivo de fondos federales cerca del rendimiento de los bonos. Pero, como observa Hyman, Powell & Co. "tienen mucha madera para cortar" antes de que eso suceda.

Escribe a Randall W. Forsyth en [email protected]