Rusia incumple la deuda: ¿cuáles son los impactos a largo plazo?

Desde el comienzo de la “operación militar especial”, Rusia ha estado bajo una inmensa presión de los países occidentales para que se retire de su ofensiva en Ucrania. Las sanciones, las herramientas clave de los gobiernos occidentales, han hecho que las cosas sean cada vez más incómodas para Putin.

Sin que ninguna de las partes estuviera dispuesta a ceder un ápice, las cosas finalmente llegaron a un punto crítico cuando Rusia incumplió con su deuda externa cuando expiró un plazo de pago clave el domingo por la noche. Este fue el primer caso de este tipo desde 1918, hace mucho tiempo, cuando una Rusia dirigida por Lenin y económicamente asediada simplemente canceló sus deudas externas, dejando a los inversores europeos con la bolsa.

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El lunes por la mañana, Rusia no pudo realizar los pagos de intereses de dos eurobonos, por un valor aproximado de 100 millones de dólares, según informaron por primera vez los tenedores de bonos taiwaneses.

Para aclarar, un eurobono es un bono que se emite en una moneda distinta a la del país emisor. El nombre puede ser un poco engañoso, pero no es específico de euros o Europa de ninguna manera.

Puede que la historia no se repita, pero seguro que rima. Más de un siglo después de Lenin, otro Vladimir ha vuelto a estar al mando, mientras Rusia incumplía sus obligaciones internacionales. Si eso suena mal, se pone peor, cuando queda claro que depende de a quién le preguntes.

Según Juan P. Farah Yacoub, Economista del Banco Mundial, contratos de bonos en Rusia a menudo están escritos en un lenguaje amplio, confundiendo el significado incluso de las disposiciones clave y, en general, favoreciendo al soberano. Incluso en el caso de un incumplimiento, precisar si ha ocurrido o no, depende de la interpretación de las "cláusulas de derecho fiscal y moneda de pago alternativa", o en circunstancias más extremas, incluso podría conducir a un litigio.

Además, Yacoub señala que los "cambios significativos que se han producido desde 2014" después de que Rusia anexó Crimea han hecho que sea aún más complicado que los documentos de los bonos revelen su verdad.

Independientemente de si se trata de un incumplimiento o no, todos están de acuerdo en que los pagos rusos no han llegado a los tenedores de bonos finales.

Las últimas cifras del Banco de Rusia afirman que el país posee USD 582.3 billones en reservas de divisas, casi 6000 veces el monto de los intereses. Además, el rublo se ha fortalecido un 29% este año, alcanzando un máximo de siete años, mientras que los ingresos del petróleo han aumentado. Entonces, ¿qué está pasando?

las sanciones de Occidente

El dólar estadounidense es la moneda de reserva mundial. Con su incomparable capital económico y político mantenido a lo largo del siglo XX, las instituciones financieras se han moldeado para favorecer en gran medida a los Estados Unidos.

Por ejemplo, el sistema de la Sociedad para las Telecomunicaciones Financieras Interbancarias Mundiales (SWIFT) es la puerta de entrada al mecanismo de pagos internacionales y es fundamental para los flujos monetarios mundiales. los dominio del dólar ha permitido a los EE. UU. bloquear de forma rutinaria el uso de este sistema por parte de países y partes que actúan de manera "irresponsable".

Con su invasión de Ucrania, la comunidad internacional liderada por Estados Unidos amenazó con una acción decisiva contra la Rusia de Putin. Poco después, los bancos rusos fueron sistemáticamente excluidos del sistema en respuesta al desagradable giro de los acontecimientos geopolíticos de este año.

Los informes sugieren que antes de la guerra, Rusia tenía acceso a aproximadamente 640 millones de dólares combinadas en reservas de divisas y oro. Sin embargo, dado que gran parte de esto se mantiene en bancos centrales fuera de Rusia, se congeló una gran parte de estas cuentas.

El país quedó efectivamente marginado del sistema financiero mundial, incapaz de obtener préstamos en los mercados internacionales, y luego eliminado de varios índices clave. Las agencias de calificación también hicieron caso omiso.

Sin embargo, la economía nacional se benefició de un grado de normalidad, ya que la Oficina de Control de Activos Extranjeros (OFAC) del Tesoro de EE. UU., a cargo de las sanciones, otorgó al gobierno ruso una 9A licencia.

La licencia 9A permitió al gobierno ruso e importantes instituciones financieras pagar sus deudas con los tenedores de bonos e inversores internacionales. El banco central ruso pudo depositar rublos en su propia cámara de compensación, que luego se pagaron en dólares a los tenedores de bonos a través de entidades estadounidenses, caso por caso.

En sentido estricto, la licencia general 9A cubría tanto “deuda o capital” emitida antes del 24 de febrero de 2022, hasta el 25 de mayo de 2022.

A pesar de la avalancha de sanciones, Rusia ha podido mantenerse a flote implementando varios controles de capital para mantener una moneda fuerte, mientras que las interrupciones del suministro han hecho que los ingresos por energía se disparen.

Exención caducada

El 6 de abril, la licencia 9A fue reemplazada por la licencia general 9B y luego la licencia general 9C, lo que significaba que “a diferencia de las semanas anteriores, cuando Rusia pudo usar reservas congeladas para al menos evitar el incumplimiento; las nuevas regulaciones lo obligaron a elegir entre usos para la disminución de las reservas de divisas”.

Esencialmente, estas licencias cerraron la ventana hasta el 25 de mayo.^th, lo que significa que Rusia ya no podía pagar en rublos y esperar que los bancos estadounidenses hicieran lo necesario. Para los bonos que no ofrecieran una opción de rublo en los términos del contrato, Rusia tendría que hacer pagos directamente en monedas de reserva global.

Al país se le otorgó un período de gracia de 30 días para cumplir con los pagos de intereses.

Dado que la guerra de Ucrania no muestra signos de disminuir, Estados Unidos optó por apretar la soga y el Departamento del Tesoro permitió que expirara el acuerdo de licencia, lo que impidió efectivamente que Moscú pagara los pagos de la deuda externa a través del sistema bancario estadounidense.

En el 30^th de junio, también expirará un acuerdo similar con el Reino Unido.

respuesta rusa

El gobierno ruso culpa directamente de la falta de pago a las cámaras de compensación internacionales que no convirtieron los depósitos en rublos en las monedas internacionales de su elección, sin poder satisfacer las demandas de los tenedores de bonos.

A pesar de estar repleto de fondos en principio, se citó al ministro de Finanzas, Anton Siluanov, diciendo que al país no le queda "otro método para obtener fondos para los inversores, excepto realizar pagos en rublos rusos". Agregó que la “situación, creada artificialmente por un país hostil…” es una “farsa”.

Para Rusia, otros 2 millones de dólares en pagos vencen a finales de año, aunque la mayoría de los contratos posteriores a 2014 permitirán pagos en rublos en caso de eventos "fuera de su control".

Según Adam Solowsky, socio de Financial Industry Group de Reed Smith, con experiencia en incumplimientos de bonos soberanos, los países cargados de deuda normalmente buscarían renegociar los términos de sus bonos emitidos. Este es un caso único porque “nadie puede hacer negocios con ellos”.

Los mercados internacionales no simpatizaron con las protestas de Rusia, con la Comité de Determinación de Incumplimiento Crediticio de The International Swaps and Derivatives Association, Inc., que descubrió el 7 de junio que Rusia no había podido pagar los intereses de los bonos a los tenedores de bonos internacionales. Sin embargo, dada la situación políticamente cargada y la naturaleza fluida de la guerra, el Comité no recomendó más acciones.

La ley rusa, sin embargo, “considera sus obligaciones pagadas en su totalidad con la transferencia del monto en rublos” al Depósito Nacional de Pagos (NSD).

Esto fue respaldado por un Kremlin aviso a principios de este mes de las oficinas del presidente Vladimir, que establecía que “las obligaciones en virtud de los eurobonos emitidos por la Federación Rusa se reconocerán como debidamente cumplidas si se ejecutan en rublos… pago al depositario central. “

Para hacer operativo este sistema, los tenedores de bonos tendrían que abrir cuentas en rublos y dólares con instituciones financieras rusas para recibir pagos. Según Siluanov, el proceso sería similar al de las exportaciones de gas ejecutadas a Europa, pero a la inversa.

Esto puede haber parecido una vía prometedora, ya que la NDS no está sujeta a sanciones estadounidenses en este momento.

Sin embargo, el 24^th de junio, la Unión Europea impuso restricciones adicionales al NSD, sofocando su margen de maniobra.

Además, es poco probable que los gobiernos y las empresas multinacionales abran tales cuentas, sabiendo muy bien que podría dañar su reputación y exponerlas también a sanciones.

Rusia está tratando de presionar a sus vecinos europeos para que paguen rublos por petróleo y gas, con cierto éxito.

Impactos a largo plazo

La ambigüedad en los contratos, las modificaciones en los instrumentos de deuda después de 2014, las expectativas de los tenedores de bonos y la soberanía de la moneda rusa han entrado en desacuerdo, nublando la cuestión de si Rusia está en incumplimiento.

Según Yacoub, “Desde el punto de vista de los acreedores, el evento de incumplimiento sería inequívoco: un pago atrasado. Desde el punto de vista del deudor, está haciendo pagos, presumiblemente de acuerdo con su propia ley”.

Habiendo sido ya excluido de los mercados internacionales, ser etiquetado oficialmente como moroso puede parecer una medida simbólica.

Sin embargo, es probable que Rusia luche con uñas y dientes para deshacerse de ese apodo. Los efectos de un estado de incumplimiento oficial podrían ser catastróficos, con un fuerte aumento de los costos de endeudamiento y el agotamiento del capital.

Las calificaciones globales tienen una gran influencia sobre la percepción de la solvencia en los mercados financieros.

En tal caso, cualquier posibilidad de acceso a la financiación internacional se vería frustrada, incluso de socios como China, ya que esto también podría tener efectos en cadena sobre su solvencia, lo que resultaría en mayores costos de endeudamiento para ese país.

Perspectivas de litigio

Como se discutió anteriormente, el protocolo estándar de renegociación de términos con el país deudor está fuera de discusión.

Los inversores deben buscar enfoques alternativos.

Lo que hace que esto sea más complicado es que diferentes bonos tienen términos de contrato muy diferentes, especialmente los anteriores y posteriores a 2014, y luego del infame incidente de envenenamiento en el Reino Unido en 2018.

Para declarar formalmente un incumplimiento, el 25% o más de los bonistas deben informar que no han recibido sus pagos. Luego de esto, podrían solicitar una sentencia judicial para el pago directo.

Para tener una mejor idea de los posibles escenarios en juego, considere leer esto reporte del Banco Mundial. Algunos términos importantes a tener en cuenta incluyen aceleración cruzada, pari passu, incautaciones de activos y ley inglesa.

Los litigios, especialmente tan temprano en el juego, eventualmente pueden cambiar de un lado a otro y pueden perjudicar a los inversores a largo plazo. Según Jay S Auslander, abogado de deuda soberana de Wilk Auslander, es mejor "esperar por ahora" debido a varios factores desconocidos.

Además, Rusia no acepta la jurisdicción de ningún tribunal sobre lo que considera un asunto soberano mientras se aferra a sus armas, que no ha incumplido.

Zia Ullah, socia de Eversheds Sutherland, no acepta esta línea de razonamiento y dice: "... si sabe que el dinero está atascado en una cuenta de depósito en garantía... no ha satisfecho las condiciones del bono".

Próximos pasos y problemas económicos más amplios de Rusia

Timothy Ash, estratega soberano sénior de mercados emergentes de BlueBay Asset Management, cree que con las restricciones permanentes de la OFAC que impiden cualquier negociación en dólares estadounidenses, "la medida mantendrá a Rusia en incumplimiento en los años venideros", hasta que "el Tesoro de EE. UU. dé a los tenedores de bonos la luz verde para negociar los términos”.

Con tanta incertidumbre geopolítica, económica y legal, la mayoría de los tenedores de bonos probablemente adopten un enfoque de esperar y observar por el momento.

Mientras tanto, la exclusión de Rusia del sistema financiero mundial y la constante apreciación del rublo pueden provocar una caída de los ingresos por exportaciones y precipitar una profunda recesión, en medio de la caída de la demanda internacional.

Si Rusia continúa siendo exprimida y las salidas corporativas continúan a un ritmo vertiginoso, eventualmente, esto conduciría a una menor inversión extranjera, una caída en los niveles de vida y una disminución sostenida de su poder económico.

La presión internacional sigue aumentando, y se espera que el G-7 anuncie nuevas acciones contra Rusia el martes 28^th.

A pesar de la grave situación en Rusia, Kristalina Georgieva, directora gerente del FMI, insiste en que esto “definitivamente no será sistemáticamente relevante”.