Los inversores afectados por la derrota de los bonos del Tesoro se preparan para el próximo golpe de la Fed

(Bloomberg) — Una rápida reevaluación de cuánto subirá la Reserva Federal las tasas de interés este año ha sacudido el mercado de bonos en las últimas semanas. Ahora, el mercado enfrenta una amenaza mayor: la idea creciente de que las tasas se mantendrán elevadas incluso después de que termine la lucha contra la inflación del banco central de EE. UU.

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Las sorpresas al alza en los datos de empleo, inflación y ventas minoristas de enero están alimentando ambas conversaciones simultáneamente. Si bien ahora parece casi seguro un pico más alto para las tasas, la resiliencia de la economía frente a casi un año de ajuste agresivo también genera cada vez más dudas sobre si el nivel de las tasas que pueden considerarse "neutrales" para el crecimiento es realmente tan bajo como solía ser.

Los funcionarios de la Fed han sostenido hasta ahora que el nivel neutral sigue siendo de alrededor del 2.5%, lo mismo que antes de que comenzara la pandemia, y probablemente se esperaría que regresen allí una vez que se supere la inflación. Cualquier revisión de esa visión amenazaría con impulsar los rendimientos de los valores del Tesoro a más largo plazo a nuevos máximos en 2023.

“Creemos que los mercados, y quizás los formuladores de políticas de la Fed, no tienen la cifra correcta para la tasa a largo plazo”, dijo Praveen Korapaty, estratega jefe de tasas de interés de Goldman Sachs Group Inc. en Nueva York. “El mercado laboral sigue siendo fuerte. Eso va a ser un gran elemento disuasorio para que la Reserva Federal, de hecho, haga una flexibilización agresiva”.

En el lapso de 11 meses, el banco central elevó su tasa de referencia de los fondos federales de casi cero a más del 4.5%, y ahora parece estar listo para llevarla hasta el 5.3% a mediados de año, según los precios de los swaps de índices nocturnos. No ha estado por encima del 5% desde 2007.

En ese entonces, también se suponía que la tasa neutral era mucho más alta (alrededor del 4 %) y el rendimiento del Tesoro a 10 años se negociaba entre el 4.5 % y el 5 %. En los años posteriores a la crisis financiera, las estimaciones de la tasa neutral se redujeron al 2.5 % debido a que los inversionistas y los encargados de formular políticas se volvieron pesimistas sobre las perspectivas de crecimiento a largo plazo de la economía.

Bonos de anclaje

Eso ha ayudado a anclar la perspectiva de la Fed para las tasas de interés (los funcionarios prevén que la tasa de los fondos federales volverá a alrededor del 4 % para fines del próximo año y alrededor del 3 % para fines de 2025, según las proyecciones trimestrales actualizadas por última vez en diciembre) y reforzó a los compradores. de los bonos del Tesoro de larga duración, incluso después de que el rendimiento de los bonos a 10 años subiera brevemente por encima del 4 % a finales del año pasado.

Pero una aceptación más amplia de la idea de que la tasa neutral, conocida en los círculos económicos como "r-star", ha subido tendría implicaciones adversas para un mercado del Tesoro que se recupera de años consecutivos. Una tasa neutral más alta debería aumentar los rendimientos a lo largo de la curva, impulsado por el aumento de las tasas a corto plazo junto con la restauración de una prima por plazo para poseer bonos del Tesoro a más largo plazo.

“La caída de 2 puntos porcentuales en las estimaciones de r* después de la crisis financiera mundial se basa en terreno inestable”, escribió en una nota del 10 de febrero Matthew Raskin, jefe de estrategia de tasas de EE. UU. en Deutsche Bank Securities en Nueva York. “Si el crecimiento y el mercado laboral siguen siendo resistentes”, los inversores pueden esperar que los funcionarios de la Fed mejoren sus estimaciones, lo que “tendría grandes implicaciones para las tasas a largo plazo”, dijo.

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Estimar la tasa neutral es más un arte que una ciencia, pero la Reserva Federal pasa mucho tiempo tratando de averiguarlo, y algunos de sus modelos muestran un aumento. Uno de ellos, mantenido por la Reserva Federal de Richmond, ahora lo tiene en alrededor del 1.3 % sobre una base ajustada por inflación, frente al 0.5 % de 2016. Eso se traduciría en un aumento de la tasa neutral nominal del 3.3 % al 2.5 %.

El banco central publicará un nuevo conjunto de proyecciones en su próxima reunión de políticas en marzo, pero los formuladores de políticas pueden ser reacios a sacudir el mercado de bonos con actualizaciones en sus estimaciones oficiales de r-star tan pronto, según Gargi Chaudhuri, jefe de inversiones de iShares. estrategia para las Américas en BlackRock en Nueva York.

E incluso si las estimaciones aumentaran, el presidente de la Fed, Jerome Powell, probablemente intentaría minimizar el desarrollo, dijo.

“Los últimos 12 meses de fortaleza del mercado laboral no son suficientes para exigir una tasa neutral más alta”, dijo Chaudhuri. “Bien podría ser que 2.75%, 3% sea el nivel correcto. Todavía no lo sabemos”.

Relaciones cambiantes

Parte del problema se relaciona con la incertidumbre sobre el lapso de tiempo entre el endurecimiento de las políticas y el impacto que tiene en la economía, así como también cómo la experiencia inusual de la pandemia puede estar afectándola. Para muchos inversionistas en bonos, eso plantea dudas sobre la cantidad de acciones que se deben incluir en las estimaciones.

"R-star es un concepto muy teórico, y creo que es realmente una cuestión de sensibilidad a la tasa de interés y los retrasos largos y variables asociados con el endurecimiento", dijo John Madziyire, administrador de cartera de renta fija de The Vanguard Group en Malvern, Pensilvania. .

“La sensibilidad a las tasas de interés es mucho más baja” en este momento porque los propietarios de viviendas y las empresas fijaron bajos costos de endeudamiento antes de que las tasas comenzaran a subir el año pasado, dijo Madziyire. “Entonces, todos estos aumentos de tasas potencialmente no han tenido un impacto real en la economía”.

Además, una recesión a finales de este año o en 2024, cuando la política monetaria estricta finalmente comience a hacer efecto, un escenario que la mayoría de los pronosticadores todavía piden, incluso si hasta ahora se ha retrasado, solo prolongaría el juego de adivinanzas sobre la verdadera tasa neutral.