DR Horton: Escala de construcción y ganancias

Hice de DR Horton Inc. (DHI) una idea larga en abril de 2020, como parte de mi tesis "Ver a través de la inmersión". Desde entonces, la acción ha subido un 101 % en comparación con una ganancia del 55 % para el S&P 500. A pesar de su gran rendimiento superior, la acción podría valer más de $181 por acción, otra ventaja del 100 % o más.

DR Horton está cargado de ventajas

• DR Horton ha sido el constructor de viviendas más grande (por cierres totales) en los EE. UU. desde 2002.
• La demanda de vivienda persistirá en el corto plazo porque la oferta nacional de vivienda se mantiene por debajo de su promedio histórico.
• La voluntad del gobierno de intervenir en el financiamiento de la vivienda mitiga el riesgo de aumento de las tasas de interés.
• A pesar de los crecientes costos de mano de obra y materiales en la industria de la construcción de viviendas, DR Horton está logrando una mayor escala, lo que ayuda a proteger sus márgenes.
• La acción tiene una ventaja del 118% con un crecimiento moderado de las ganancias.

Figura 1: Rendimiento de la idea larga: desde la fecha de publicación hasta el 2/15/2022

Que esta funcionando

Sólido desempeño fiscal en el 1T22: DR Horton continúa aumentando los ingresos y las ganancias a medida que la fuerte demanda de viviendas proporciona un viento de cola significativo. Los ingresos del 1T22 fiscal de la compañía (FYE es 9/30) aumentaron un 19 % año tras año (YoY), en gran parte debido a que el precio de cierre promedio de las viviendas vendidas aumentó un 19 % durante el mismo período. Las ganancias básicas aumentaron un 47 % interanual de $796 millones en el 1T21 fiscal a $1.2 millones en el 1T22 fiscal.

Mejora de la rentabilidad: A más largo plazo, el margen de utilidad operativa neta después de impuestos (NOPAT) de la empresa aumentó del 7 % en el año fiscal 2016 al 16 % durante el período de los últimos doce meses (TTM), mientras que la rotación del capital invertido aumentó de 1.0 a 1.4. Los márgenes crecientes de NOPAT y los giros del capital invertido impulsan el rendimiento del capital invertido (ROIC) de DR Horton del 7 % en el año fiscal 2016 al 22 % TTM.

La escala está impulsando la eficiencia: Los pedidos de venta netos de DR Horton en el 1T20 fiscal fueron 13,126. En el 1T22 fiscal, los pedidos de venta netos aumentaron un 64 % a 21,522 10.4. Las operaciones en expansión están impulsando economías de escala, como lo demuestran los gastos generales, administrativos y de ventas de TTM como porcentaje de los ingresos de TTM que caen del 1 % en el 20T9.1 fiscal al 1 % en el 22TXNUMX fiscal.

Figura 2: Gastos/Ingresos de Ventas, Generales y Administrativos TTM: 1T20 – 1T22

Posicionado para el crecimiento a largo plazo: La cantidad promedio de inicios de viviendas unifamiliares aumentó de 1.2 millones en 2017 a casi 1.6 millones en 2021. La Asociación Nacional de Constructores de Viviendas espera que los inicios de viviendas en 2022 y 2023 crezcan por encima de los niveles de 2021. Con un precio de cierre promedio de $ 361,800 en el 1T22 fiscal, la compañía se dirige principalmente a compradores de nivel de entrada, un segmento del mercado donde permanece una importante acumulación de demanda.

La compañía planea satisfacer la fuerte demanda de viviendas aumentando su inventario a 54,800 viviendas en el 1T22 fiscal, un 30% más que el año anterior.

De cara al futuro, DR Horton está posicionado para aumentar las ganancias, ya que espera cerrar ~91,000 2022 viviendas en el año fiscal 11, un aumento del 2021 % con respecto al año fiscal XNUMX.

Lo que no funciona

Desaceleración del crecimiento: El crecimiento de las órdenes de venta netas de la compañía del 5 % interanual en el 1T22 fiscal es mucho menor que el crecimiento interanual del 56 % en el 1T21 fiscal. Nadie esperaba que la empresa igualara las tasas de crecimiento alcanzadas en el momento en que la demanda estaba aumentando, pero las interrupciones en la cadena de suministro también redujeron las órdenes de venta netas. Sin embargo, a pesar de la desaceleración en el año fiscal 2021, la compañía apunta a un "crecimiento de volumen de dos dígitos en el año fiscal 2022".

Aumento de los costos de materiales y mano de obra: Si bien el costo de ventas por pie cuadrado de la compañía aumentó un 2.9 % trimestre a trimestre (tritrimestral) en el 1T22 fiscal, sus ingresos aumentaron un 3.4 % trimestral. Aunque los costos de materiales y mano de obra están aumentando, la empresa los ha trasladado con éxito a los clientes, una tendencia que espero que continúe dada la solidez del mercado inmobiliario actual.

Si bien los problemas laborales y de la cadena de suministro han tenido un impacto negativo en las operaciones de la empresa, DR Horton puede aprovechar su escala líder en la industria para manejar mejor estos problemas en toda la industria. Como resultado, espero que la empresa obtenga aún más participación de mercado de los constructores con menor escala y eficiencia operativa.

Aumento de las tasas de interés: No es ningún secreto que las tarifas más altas hacen que la vivienda sea menos asequible para los clientes. Sin embargo, la gran posición de DR Horton en el segmento de nivel de entrada más asequible del mercado inmobiliario significa que puede beneficiarse de que los consumidores se muevan hacia abajo en el mercado para encontrar asequibilidad.

A pesar del reciente aumento en las tasas de interés, las tasas siguen siendo históricamente bajas y la demanda de viviendas nuevas sigue siendo históricamente fuerte. Sin embargo, si el aumento de las tasas de interés comienza a hacer que la vivienda sea inasequible para demasiadas personas, es probable que la intervención del gobierno amplíe los programas de asistencia actuales o incluso introduzca una nueva legislación para fomentar viviendas más asequibles. Como constructor de viviendas de nivel de entrada, DHI definitivamente se beneficiará de cualquier intervención del gobierno para apoyar la propiedad de viviendas y, por lo tanto, la construcción de viviendas.

DR Horton tiene un precio para una disminución permanente de ganancias del 60%

La relación precio/valor económico en libros (PEBV) de DR Horton de 0.4 significa que el precio de las acciones está pensado para que las ganancias caigan, de forma permanente, en un 60 % desde los niveles TTM. A continuación, uso mi modelo de flujo de efectivo descontado inverso (DCF) para analizar las expectativas de crecimiento futuro en los flujos de efectivo integrados en un par de escenarios de precios de acciones para DR Horton.

En el primer escenario, asumo el DR Horton:

• El margen NOPAT cae al 8 % (promedio de 20 años frente al 16 % TTM) del año fiscal 2022 al 2031, y
• los ingresos caen un 2 % (vs. CAGR de consenso de +17 % para los años fiscales 2022 y 2023) compuestos anualmente desde los años fiscales 2022 a 2031.

En este escenario, el NOPAT de DR Horton cae un 8 % anual compuesto durante la próxima década y las acciones valen $83 por acción hoy, igual al precio actual. Como referencia, DR Horton aumentó NOPAT en un 36 % compuesto anualmente durante los últimos 10 años.

Las acciones de DR Horton podrían llegar a $181 o más

Si asumo DR Horton:

• El margen de NOPAT cae al 11 % (promedio de cinco años) desde el año fiscal 2022 al 2031,
• los ingresos crecen a una tasa compuesta anual del 17 % entre los años fiscales 2022 y 2023 (igual al consenso), y
• los ingresos crecen en un 1% compuesto anualmente desde el año fiscal 2024 hasta el 2031, luego

la acción vale $ 181 / acción hoy, 113% por encima del precio actual. En este escenario, el NOPAT de DR Horton en el año fiscal 2031 todavía está un 1 % por debajo de los niveles TTM. Si DR Horton hace crecer NOPAT más en línea con las tasas de crecimiento históricas, la acción tiene aún más potencial alcista.

Figura 3: NOPAT histórico e implícito de DR Horton: escenarios de valoración de DCF

Divulgación: David Trainer es dueño de DHI. David Trainer, Kyle Guske II y Matt Shuler no reciben compensación por escribir sobre acciones, sectores, estilos o temas específicos.