Friedman de Canyon Partners dice que los mercados pueden manejar una recesión y está creando una lista de compras

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Incluso si la economía enfrenta dos trimestres de contracción, la definición tradicional de una recesión, Josh Friedman cree que es lo suficientemente fuerte como para resistir una desaceleración más grave. Friedman es cofundador, copresidente y codirector ejecutivo del gigante crediticio de $26 mil millones, Canyon Partners. Se sentó con Leslie Picker para explicar por qué cree que los mercados “pueden tolerar un poco de estrés”. 

Si bien una economía más fuerte significa menos oportunidades para los inversionistas en dificultades como Friedman, dijo que su empresa está preparada con "listas de compras completas de valores" en otras áreas como secundarias, originaciones de préstamos y paquetes titulizados.

 (Lo siguiente ha sido editado por su longitud y claridad. Vea arriba para ver el video completo).

Selector de Leslie: Estaba recordando nuestra entrevista de enero y en ese momento dijiste que estábamos en una bifurcación en el camino. Desde un punto de vista económico y de mercado, esa predicción parece ser muy prudente, dado todo lo que hemos visto en la venta masiva del mercado de valores, la venta masiva de renta fija, el cambio en la política monetaria, los conflictos geopolíticos y más en los últimos seis años. meses. Definitivamente es el epítome de una bifurcación en el camino. Entonces, tengo curiosidad por saber cómo evalúa el entorno actual, dado lo que hemos visto desde la última vez que hablamos,

Josh Friedman: Creo que tenemos que empezar por mirar de dónde venimos. La última vez que hablé contigo, creo que fue el día en que el mercado cayó algo más de 1,000 puntos y se recuperó. Y mi comentario básico fue, bueno, las cosas eran demasiado caras. Los mercados fluctúan. Y una confluencia de la recuperación de la restricción de suministro de COVID y el estímulo excesivo tanto del Tesoro como de la Reserva Federal causó una gran cantidad de especulación excesiva y espuma en casi todas las clases de activos que pueda imaginar, ya sean tasas de capitalización de bienes raíces, ya sea SPAC, ya fueran acciones, ya fueran mercados crediticios, donde no tenía intereses, ni diferenciales, y aún tenía riesgo crediticio. Entonces, no fue sorprendente ver un retroceso de eso solo, porque esas cosas siempre se corrigen solas. Siempre hay algún tipo de reversión a la media. Pero ahora, estamos en un lugar un poco diferente porque la Fed subestimó significativamente los aspectos inflacionarios más arraigados que están en la economía. Y esa es una especie de bifurcación en el camino en el que estamos ahora.  ¿Habrá una capacidad de la Reserva Federal para controlar esto rápidamente? ¿Las actividades de las personas en respuesta a los comentarios de la Fed harán que eso suceda por sí solo? ¿Habrá suficiente destrucción de la demanda para contener la inflación? O tal vez eso suceda por sí solo, incluso sin que la Fed haga lo que afirma que hará. 

Recogedor: Entonces, la bifurcación en el camino es esencialmente el debate que creo que casi todo el mundo está teniendo en este momento, ¿habrá un aterrizaje suave o un aterrizaje forzoso? ¿Y podrá la Fed lograr el potencial de un aterrizaje suave? Y tengo curiosidad por saber cómo ve esto desde un punto de vista probabilístico.

Friedman: Supongo que mi opinión es que a veces se le da demasiado crédito a la Reserva Federal por todo lo que sucede. La Fed anunció que iba a realizar todo tipo de compras de activos. Y sí, compraron bonos del Tesoro y flexibilización cuantitativa, etc., justo después de COVID. Pero muchas de las medidas que anunciaron en realidad nunca se llevaron a cabo. El mercado lo hizo todo por sí mismo en respuesta a saber que la Fed estaba allí para protegerlos. Y ahora, sabiendo que la Fed va a subir las tasas, el mercado comenzó a hacerlo por sí mismo. La gente está comenzando a contener la demanda, la oferta está comenzando a estar de nuevo en un poco más de equilibrio; no en todos los mercados, los mercados energéticos tienen problemas únicos que son exclusivos de la oferta y la demanda en la transición energética, pero creo que a veces los mercados tienen un tirón natural hacia el centro. Es muy popular si estás en mi asiento para predecir un aterrizaje forzoso porque es mucho más emocionante, te convierte en un mejor invitado en programas como este. Pero, mi opinión general es que el desempleo es solo del tres y medio por ciento, los balances personales son bastante buenos, pueden tolerar un poco de estrés en el sistema. El sistema bancario no tiene el estrés que vimos en la crisis financiera mundial. Entonces, creo que no es solo la Reserva Federal la que tiene que diseñar un aterrizaje un poco más suave, creo que el mercado tendrá fuerzas naturales que nos empujarán hacia el medio por sí mismos.

Recogedor: Desde el punto de vista de los inversionistas de crédito, obviamente todo esto ha cambiado el perfil de riesgo de diferentes aspectos de la estructura de capital corporativo. ¿Dónde estás viendo la mayor oportunidad en este momento? ¿Qué es lo que le preocupa, dada la reciente liquidación que hemos visto en gran parte del mercado crediticio?

Friedman: Tuvimos un cambio radical en el rango de oportunidades en el momento en que les hablé por última vez, que creo que fue a fines de marzo, algo así. Y desde entonces, el mercado de alto rendimiento ha sido diezmado. Junio ​​fue el peor mes que hemos visto en décadas, con la excepción de las secuelas inmediatas de COVID, que desaparecieron así, porque la Reserva Federal rescató a todos, lo que no está haciendo esta vez.

Recogedor: Y ni siquiera hubo una recesión en junio, fue solo el mercado. 

Friedman: Correcto. Y así, hemos visto que los mercados de valores se destruyen hasta un 20% o un 30%, según el mercado que se mire. Hemos visto cómo se destruye el mercado de deuda de grado de inversión, hemos visto cómo se destruye el mercado de alto rendimiento. Entonces, de repente, los bonos que se cotizaban a la par en el mercado secundario se cotizan a 80, 85, 78, 68. Y la liquidez no es excelente, y los fondos de alto rendimiento que se utilizaron para nada más que entradas en un interés decreciente entorno de tasas han visto una gran cantidad de salidas. Y nuevamente, hay altibajos en esto, pero en términos generales, en mi opinión, la primera área de oportunidad es solo el mercado secundario. crédito de alto rendimiento que cayó 20 puntos, y hay mucho, y no es tan eficiente en el mercado actual. Y muchas personas que solían jugar en ese mercado han salido de ese mercado por un tiempo, o al menos no tienen práctica, porque han estado ocupados originando préstamos directos. 

La segunda área, diría yo, es que la creación de nuevos préstamos cambiará de forma bastante drástica. Los bancos estaban ansiosos por competir con muchos de los prestamistas privados directos. Y en su afán por competir, se quedaron con mucho papel en su balance. Entonces, número uno, hay un proceso para ayudarlos a aliviar la carga de ese capital a precios más bajos que parecen bastante atractivos. Y segundo, es menos probable que sean tan agresivos. Así es como estos ciclos siempre terminan: se vuelven demasiado agresivos, actúan como directores y luego tienen un problema. Pero esto no es como en 2008, cuando tenías balances enormemente apalancados y muchísimos papeles de los que los bancos tenían que liberarse. Este es más un efecto a corto plazo, pero los mantendrá un poco al margen. Y creo que algunos de los prestamistas privados que han estado comprando préstamos con tasas de interés relativamente bajas y luego apalancándolos para producir un rendimiento están descubriendo que el costo del apalancamiento va a ser mucho más alto. Entonces, estamos en un mundo muy, muy, muy diferente de originación de préstamos, además del comercio secundario de bonos y préstamos.

Recogedor: Entonces, probablemente sea un buen momento para que pongas ese polvo seco a trabajar en algunas de estas áreas que se han vendido bastante dramáticamente. 

Friedman: Creo que mencioné la última vez que estábamos empezando a sumergir el dedo del pie en el agua. Eso es definitivamente acelerado. Tenemos listas de compras completas de valores. Y solo esperamos y tratamos de ser pacientes. La otra área en la que estamos viendo un cambio bastante dramático es en todo lo que se incluye en algún tipo de paquete titulizado, ya sean préstamos para automóviles, préstamos personales, mejoras para el hogar, préstamos, etc., cosas que se negociaban a 6 %, 7%, 8% de rendimiento podría ser tan alto como 25% de rendimiento con recuperaciones muy rápidas hoy. Nuevamente, no es un mercado líquido enorme, sino lugares donde se ven bloques de $10 millones, $20 millones, $30 millones. Y esa es un área que bien merece atención en este momento.

Recogedor: La angustia ha sido un área en la que creo que muchos inversores de crédito han buscado oportunidades en los últimos años... ¿cree que la angustia va a brindar más oportunidades?

Friedman: Ya sabes, crecimos en los negocios en dificultades donde Mitch y yo comenzamos. Mitch era un abogado de bancarrota. Vivimos muchos ciclos de angustia. Tiende a ser bastante cíclico. Hay una diferencia entre un vendedor angustiado. Entonces, un fondo mutuo que tiene redenciones y tiene que vender de inmediato o alguien que tiene apalancamiento y se está deshaciendo y una empresa que en realidad está entrando en dificultades financieras. Creo que las empresas se están volviendo locas. Las tasas de cupón de la deuda que han emitido han sido bastante bajas recientemente, la carga del convenio es bastante flexible. Entonces, ¿nuevas quiebras reales? Bastante lento ahora. ¿Pero la depresión de los precios de muchos valores de calidad? Bastante bien. 

También mencionaría que el índice de alto rendimiento actual es de mayor calidad crediticia que hace una década, hay más doble B, hay menos triple C, generalmente crédito de mayor calidad. Eso no quiere decir que una desaceleración de la economía, aunque técnicamente califique como una recesión, porque tenemos dos trimestres de contracción, que por cierto, creo que la economía está lo suficientemente fuerte como para poder absorber. Pero incluso si tienes eso, eso no significa inmediatamente que vas a tener un maremoto de angustia. Definitivamente tendrá algunas, lo que se sacude primero de las compañías de menor calidad que pueden no interesarle a ningún precio, pero ya veremos. Ahora mismo tenemos más vendedores de papel que compradores, y por tanto los precios han bajado entre 15 y 20 puntos. Veremos qué sucede con respecto a la entrada real de reestructuraciones y renegociaciones de términos financieros. 

Recogedor: Sólo para dar seguimiento a algo que acabas de decir. La definición técnica de una recesión: dos trimestres consecutivos de disminución del PIB. ¿Crees que la economía es lo suficientemente fuerte para soportar eso? ¿Niega eso la idea de una recesión o de una recesión tradicional?

Friedman: Algunas personas dicen: "Oh, los consumidores ya están en recesión". Bueno, los consumidores se enfrentan a precios de gasolina más altos, se enfrentan a tasas hipotecarias más altas si tienen la necesidad de una nueva hipoteca. Caen las ventas de viviendas. Entonces, en algunos aspectos, estamos viendo una contracción en ciertas partes de la economía. Estamos viendo liquidaciones de inventario periódicamente, pero no estamos en una recesión terrible. Todavía tenemos un desempleo inferior al 4%. Todavía tenemos ofertas de trabajo que superan con creces la cantidad de personas disponibles para ocupar esos puestos. Y todo lo que digo es que un aumento modesto en el desempleo, una disminución modesta en las ofertas de trabajo disponibles, no arroja a la economía nada parecido a lo que teníamos en 2008, en mi opinión.