El presidente de la Fed, Jerome Powell, perseguido por el fantasma de Paul Volcker, podría hundir la economía

Los economistas temen cada vez más que la Fed esté empujando a EE. UU., y al mundo, a una recesión más profunda de lo necesario, poniendo en riesgo millones de empleos y la estabilidad del mercado. Durante el reinado de Volcker, el desempleo se mantuvo por encima del 10 % durante nueve meses consecutivos y la tasa hipotecaria alcanzó casi el 17 %.

SAlgunos meses después de Jerome Powell se convirtió en presidente de la Reserva Federal a principios de 2018, el exabogado y banquero de inversiones desde hace mucho tiempo comenzó a publicar una nueva memoria de Paul Volcker: Mantenerse así: la búsqueda de dinero sólido y buen gobierno. “De hecho, pensé que debería comprar 500 copias de su libro y entregarlas a la Reserva Federal”, bromeó Powell en una conferencia en octubre de 2019, solo dos meses antes de que Volcker falleciera a los 92 años. “No hice eso, pero es un libro que recomiendo enfáticamente, y todos podemos esperar estar a la altura de una parte de lo que él es”.

Fue un tributo amable, pero posiblemente sin consecuencias, de Powell. Después de todo, la inflación era entonces de solo el 2% y el imponente (6'7 ") Volcker, fumador de cigarros, era más famoso por domar la inflación obstinadamente alta que azotó a los Estados Unidos en la década de 1970 y principios de la década de 1980, e impulsar la economía. en una dolorosa recesión de doble caída mientras lo hacía. No hay necesidad de emular eso.

Pero ahora Powell se enfrenta al pico de inflación más pronunciado en 40 años y algunos críticos temen que se esté apegando demasiado a un libro de jugadas anticuado de Volcker, ajustando demasiado rápido y durante demasiado tiempo y provocando una recesión más profunda de lo necesario en el país y en el extranjero. En repetidas ocasiones este año, Powell ha aludido al título de las memorias de Volcker al hablar de la duración de las subidas de tipos de interés, promesas la Fed debe "mantenerse así" hasta que la inflación se desacelere. Él tiene insistió La política de parar y arrancar de la Fed, dirigida por el predecesor de Volcker, Arthur Burns, en la década de 1970, fue un error porque generó estanflación, es decir, inflación prolongada además de crecimiento estancado, lo que hizo aún más difícil controlar los precios que se disparaban.

El miércoles, funcionarios de la Fed subió los tipos de interés en 75 puntos básicos por cuarta vez consecutiva en seis meses, empujando la tasa clave de fondos federales (esa es la tasa a la que los bancos se prestan entre sí, no a los consumidores o empresas) a un rango objetivo de 3.75% a 4%, el nivel más alto desde la Gran Recesión.

En su anuncio formal, los funcionarios insinuaron que podrían reducir el ritmo de las alzas en diciembre y dijeron que tendrán en cuenta "los retrasos con los que la política monetaria afecta la actividad económica" para determinar los aumentos futuros. Pero Powell, en la conferencia de prensa que siguió, no se retractó de su postura agresiva y dijo que los datos económicos más recientes sugieren que la Reserva Federal podría, en última instancia, subir las tasas a niveles más altos de lo que proyectó en septiembre y que el riesgo es hacer muy poco. senderismo, no demasiado.

“Queremos hacer esto exactamente bien, pero si ajustamos demasiado, entonces tenemos la capacidad con nuestras herramientas para apoyar fuertemente la actividad económica”, dijo Powell. “Por otro lado, si cometes un error en la otra dirección y dejas que esta [inflación] se alargue un año o dos, el riesgo es que se arraigue en el pensamiento de la gente”. Eso es lo que sucedió en la década de 1970 y principios de la de 1980, cuando se afianzaron las expectativas de una alta inflación y los trabajadores (muchos de ellos sindicalizados en ese entonces) exigieron aumentos salariales más altos para cubrir la inflación futura.

“El fantasma de Paul Volcker está de vuelta en la Fed”, lamenta la ex economista de la Fed Claudia Sahm, fundadora de Sahm Consulting. Ella critica al banco central por "arrinconarse a sí mismo" al insistir en que mantendrá su política agresiva hasta que el índice de precios al consumidor (un indicador rezagado de las tendencias inflacionarias) baje significativamente durante varios meses. “Realmente están en los años 70 y les preocupa cometer el error que cometió Volcker en la primera recesión de retirarse demasiado rápido”, dice, refiriéndose a la decisión del expresidente de flexibilizar la política a principios de 1980, solo para ver la inflación vuelve a aumentar más adelante en el año, lo que requiere más ajuste y otra recesión más pronunciada: la segunda caída. “Pero en este punto, es absolutamente absurdo”, agrega Sahm, señalando indicadores prospectivos, incluidos los precios al productor que eran planos en septiembre, como señales de que la inflación está disminuyendo y las expectativas inflacionarias aún no se están afianzando.

Sahm es una paloma inflacionaria bien conocida. Pero algunos observadores de inflación intermedios e incluso tradicionalmente agresivos ahora ven riesgos de que la Reserva Federal espere demasiado para desacelerar o detener su drástico endurecimiento.

"Ajustar más allá de noviembre parece innecesariamente arriesgado", dijo Ian Shepherdson, fundador y economista jefe para EE. UU. de Pantheon Macroeconomics, antes de la suba ampliamente esperada del miércoles. En particular, predijo correctamente en 2020 que las tasas tendrían que subir en 2022 y a principios de este año predijo que viviendas recibiría un golpe impulsado por la tasa de interés. La primera mitad de 2023 estará expuesta a la "fuerza total" de las condiciones más estrictas, con el riesgo de que la economía "probablemente se encoja por completo" y caiga en una recesión. Incluso Volcker dejó de subir las tasas antes la inflación alcanzó su punto máximo (dos meses en 1980 y tres meses en 1981), señala.

Un Bloomberg encuesta de los economistas publicados la semana pasada encontraron que tres cuartas partes creen que la Fed actuará de manera demasiado agresiva, lo que eventualmente desencadenará una recesión global. “Nadie sabe si va a haber una recesión o no, y si es así, qué tan grave sería esa recesión”, dijo Powell el miércoles. “El panorama de la inflación se ha vuelto cada vez más desafiante en el transcurso de este año, sin lugar a dudas. Eso significa que tenemos que tener una política más restrictiva, y eso estrecha el camino hacia un aterrizaje suave”.

Una razón importante por la que la Fed podría excederse es que la política monetaria en sí misma (como la Fed asintió en la declaración del miércoles) funciona con retrasos largos y variables, lo que dificulta juzgar cuándo las tasas de interés han alcanzado el nivel necesario para reducir la inflación, señala British. firma de inversión Schroders. Agrega que un aumento de tasas hoy puede demorar hasta dos años en afectar completamente a toda la economía. “Va a ser doloroso”, lamenta Jason Vaillancourt, macroestratega global de Putnam Investments, quien predice que no será hasta el segundo o tercer trimestre de 2023 que la economía estadounidense vea “el impacto real del efecto rezagado del ajuste en un de manera significativa."

En octubre, el profesor de Harvard Greg Mankiw, un economista conservador que encabezó el Consejo de Economía del presidente George W. Bush, citó el retraso monetario como una de varias razones por las que cree que "La Fed puede estar exagerando". Otros incluyen endurecimiento simultáneo en Europa, cambios económicos estructurales desde la época de Volcker y una desaceleración ya marcada en el crecimiento de la oferta monetaria.

También existe el riesgo de que Powell esté mostrando una tendencia humana natural a sobrecorregir su lentitud para reaccionar ante la inflación: durante la mayor parte de 2021, describió el aumento de la inflación como "transitorio" y la Fed esperó hasta que los precios aumentaran al ritmo más rápido en 40 años para comenzar a subir las tasas en marzo de 2022. Para ser justos, Powell no podría haber predicho las olas de covid que exacerbaron las limitaciones de la cadena de suministro el invierno pasado, ni la guerra en Ucrania que llevó los precios del petróleo a un máximo de siete años en marzo, pero muchos otros se bajaron antes del carro transitorio. “En este momento, una recesión parece casi segura debido, en parte, a los errores de cálculo previos de la Fed que llevaron a que la política monetaria fuera demasiado flexible durante demasiado tiempo”, escribió Mankiw en su blog. “No se gana nada haciendo que la recesión sea más profunda de lo necesario. El segundo error agravaría, no cancelaría, el primero”.

Elos críticos de ven powell no predicen nada tan doloroso como las recesiones de Volcker, que la mayoría de los estadounidenses (edad media 38.8) no recuerdan. Cuando Volcker asumió el cargo en agosto de 1979, la inflación estaba en una tasa anual del 12%, después de dos shocks energéticos (el embargo de petróleo árabe que comenzó en 1973 y la revolución iraní que comenzó en 1978), y años de grandes déficits y políticas acomodaticias de la Fed. El presidente Jimmy Carter elevó a Volcker de su trabajo como presidente del Banco de la Reserva Federal de Nueva York precisamente porque era conocido como un halcón de la inflación. Y no defraudó.

Decidido a evitar que la inflación se arraigara aún más, Volcker rápidamente comenzó a aumentar las tasas de interés y luego adoptó el enfoque monetarista desfavorable de restringir la oferta monetaria. Pero se relajó en 1980 después de que el país entró en recesión. En el otoño de 1980, comenzó a endurecerse nuevamente, centrándose en la oferta monetaria y llevando la tasa de los fondos federales a un récord de más del 22 % y las tasas hipotecarias a casi el 17 % en el proceso. El desempleo se mantuvo por encima del 10% durante 9 meses dolorosos y alcanzó un máximo del 10.8 % en noviembre de 1982, superior al pico del 10 % durante la Gran Recesión que duró de diciembre de 2007 a junio de 2009. (Mientras que los cierres y la recesión por la COVID-19 elevaron el desempleo a un sorprendente 14.7 % en abril de 2020, el la tasa luego cayó rápidamente y ahora se ubica en 3.5%)

Volcker enfrentó protestas, amenazas de juicio político en el Congreso e incluso amenazas físicas que llevaron a la Fed a insistir en que consiguiera un guardaespaldas. Pero se mantuvo firme y luego denunció la inflación como “quizás el impuesto más cruel”, uno con un peaje generalizado en todos los sectores y una tendencia a “golpear más a las personas más pobres que a las más ricas”. Después de alcanzar un máximo del 14.8% a principios de 1980, la inflación comenzó a caer de manera constante, hasta el 8.4% en enero de 1982 y el 3.7% un año después.

Aún así, los impactos negativos de la represión de la inflación de Volcker no se limitaron a EE. UU. o al desempleo. Entre otras cosas, el aumento de las tasas de interés de EE. UU. ayudó a desencadenar una crisis de deuda entre los gobiernos latinoamericanos que se habían endeudado en exceso con los bancos estadounidenses.

Claramente, a Powell le ha costado trabajo reducir la inflación, pero el aumento aparente de la inflación de este ciclo, del 9.1% en junio, no rivaliza con la tasa máxima que enfrentó Volcker. Además, el público (en un encuesta mensual de la Fed de Nueva York) todavía parece creer que la inflación bajará rápidamente de su tasa actual del 8.2 %, cayendo al 5.4 % en un año y al 2.9 % en tres años.

Aunque el empleo se ha mantenido fuerte (un factor que respalda la actitud agresiva de Powell), el mercado de valores ya se ha preparado para una desaceleración. Después de dispararse un 27 % en 2021, el S&P 500 ha bajado un 21 % este año, a pesar de las grandes ganancias de octubre. La mayoría de los analistas predicen que la caída solo se agudizará si la economía se hunde en una recesión. Vincent Deluard, macroestratega global de la firma de inversiones StoneX, pronostica que las ganancias en todo el S&P se reducirán un 7.4% durante el próximo año, lo que amenaza con hundir el índice hasta en un 24% a 2,950 puntos para fines del próximo año. Otros son un poco menos bajistas: Goldman Sachs proyecta que el S&P podría caer otro 13 % a 3,400 puntos para fin de año y un 19 % a 3,150 en los próximos seis meses, lo que tomaría un año completo para recuperar sus pérdidas en caso de recesión. .

El miércoles, los índices bursátiles subieron por primera vez con la declaración formal de la Fed, luego se hundió después de que los mercados escucharan las palabras agresivas de Powell, con el S&P cayendo un 2.5% en el día.

Aun así, lo que está en juego es más alto de lo que podría pasar con el valor de los planes 401(k) de los estadounidenses. “La Fed se está moviendo al ritmo que cree que es óptimo para reducir la inflación, pero eventualmente puede resultar demasiado rápido”, dice el economista jefe de EY, Gregory Daco. Él cree que los aumentos crearán un endurecimiento "desordenado" de las condiciones financieras y probablemente llevarán a la economía a una recesión a fines de este año o principios del próximo. Como resultado, la tasa de desempleo podría aumentar al 5.5 %, lo que dejaría a casi 3 millones de personas desempleadas el próximo año, pronostica EY.

Mientras tanto, el impacto resultante del ajuste global podría ser peor en el extranjero. “El mundo se dirige hacia una recesión global y un estancamiento prolongado a menos que cambiemos rápidamente el rumbo actual de la política monetaria y fiscal en las economías avanzadas”, advirtió Naciones Unidas en un comunicado. reporte el mes pasado, y agregó que "las alarmas están sonando más" para los países en desarrollo cargados de deuda y acercándose a un posible incumplimiento, con aumentos de las tasas de interés en las economías avanzadas que afectan más a los más vulnerables.

Al hacer que el dólar sea más fuerte en relación con las monedas extranjeras, las alzas de la Fed de este año por sí solas podrían cortar 360 millones de dólares de ingresos futuros para los países en desarrollo, estima la ONU. "Es peligroso", dice Sahm, señalando que "hay mucho más en juego que en la década de 1970", ya que regiones como Europa tienen como objetivo apoyar a Ucrania en su lucha contra Rusia, y advierte que el endurecimiento podría impulsar una crisis mundial. crisis alimentaria en países más pobres.

“Cuanto más se ajusta la Fed, más crea estos efectos colaterales, estos efectos indirectos, a nivel nacional e internacional, y más aumenta el riesgo de un aterrizaje forzoso y una recesión”, dice Daco.

AEn este punto, la gran pregunta para muchos economistas es cuando la Reserva Federal reducirá o detendrá sus aumentos de tasas, y esa fecha se ha ido deslizando hacia el futuro. En una nota del fin de semana pasado, el equipo dirigido por el economista jefe de Goldman, Jan Hatzius, dijo que la Fed será más agresiva de lo previsto anteriormente, superando su reunión de febrero a una tasa máxima de fondos federales del 5%. (En diciembre pasado, la Fed había proyectado solo necesitaría subir las tasas al 3.1%).

Powell insistió el miércoles en que es "prematuro" discutir la pausa de las alzas y dijo: "No es algo en lo que estemos pensando" y se negó a proporcionar un cronograma específico. Goldman espera que los funcionarios repartan un aumento de medio punto en diciembre, seguido de aumentos de un cuarto de punto en febrero y marzo antes de hacer una pausa para evaluar las condiciones financieras.

Pero un número creciente de expertos dice que podría ser necesaria una gran interrupción del mercado financiero para forzar una pausa real. ¿Como? A medida que aumentan los rendimientos de los bonos del Tesoro a 30 años, los formuladores de políticas podrían estar más preocupados por la escasa liquidez en el mercado del Tesoro, escribió el estratega crediticio de Bank of America Yuri Seliger en una nota la semana pasada, señalando que la secretaria Janet Yellen dijo que el Tesoro estaba "estrechamente monitorear el sector financiero” luego de que aumentara la volatilidad. Además, una "caída abrupta en los precios de la vivienda" ha generado preocupaciones sobre la estabilidad financiera y podría resultar en un endurecimiento excesivo en el sector de la vivienda, una parte clave de la economía de EE. UU., observó Seliger.

Por ahora, sin embargo, es demasiado pronto para saber cuándo la Fed se detendrá o cambiará, o qué puede causar que lo haga. Una cosa que es más segura: puede tomar un tiempo, al menos conforme a los funcionarios de la Fed.

“Esta idea, que los mercados siguen esperando este pivote, y luego la Fed sigue empujando hacia atrás en el pivote, es un poco cómico, porque han sido extraordinariamente transparentes”, dice Vaillancourt. “Dijeron: 'Mira, tenemos que llegar a un territorio restringido y permanecer allí por un tiempo'. y les tomaría la palabra.”